长城汽车

一季报点评：销量短期承压，看好二季度新车增量

【资料图】

事件描述

长城汽车（601633）发布2023年一季报，实现营业收入290.4亿元，同比下降13.6%，环比下降23.3%，归母净利润1.7亿元，同比下降89.3%，环比增长64.9%。

事件评论

一季度公司国内市场短期承压，海外市场持续表现优秀。Q1公司实现销量22.0万辆，同比下降22.4%，环比下降17.1%。分品牌来看，哈弗品牌125,773辆，同比下降24.6%；

坦克品牌24,209辆，同比下降6.0%；欧拉品牌17,766辆，同比下降47.4%；WEY品牌3,403辆，同比下降76.2%；长城皮卡48,817辆，同比增长13.7%。出口方面，“ONEGWM”全球品牌战略下，海外销量持续高增长，智能新能源产品加速推向中东、澳洲、欧洲等海外市场，海外实现销量51,975辆，同比增长77.3%，销量占比升至23.6%，同比提升13.3pct，环比提升0.5pct。Q1实现收入290.4亿元，同比下降13.6%，单车收入达13.20万元，同比提升1.34万元，环比下降1.07万元。

短期盈利承压，看好未来新车上市后规模效应拉动盈利水平回升。受销量下降影响，Q1毛利率16.1%，同比下降1.1pct，环比下降1.9pct。Q1期间费用率14.0%，同比提升2.6pct，环比下降0.4pct，其中销售费用率5.0%，同比提升1.9pct，研发费用率5.3%，同比提升1.3pct。Q1归母净利润1.7亿元，同比下降89.3%，环比增长64.9%，对应归母净利率0.6%，同比下降4.3pct，环比提升0.3pct。由此测算，公司单车盈利0.08万元，同比下降0.50万元，环比提升0.04万元。展望二季度，WEY品牌蓝山、哈弗品牌枭龙/枭龙MAX等重磅车型上市有望为公司贡献新增量，随销量增长带来的规模效应，公司盈利水平有望提升。

公司坚定新能源转型，积极变革创新，加快车型迭代，有望逐步构建智能化领域数据、算法护城河。1)从管理架构看，公司建立“强后台、大中台、小前台”的3.0版组织架构，提高团队活力和创造力。2)从销量来看，公司深度挖掘各高景气细分市场，品牌由哈弗拓展到哈弗、WEY、坦克、欧拉、皮卡、沙龙等多个品牌，“ONEGWM”战略加速出海，有望推动公司销量逐步增长。2023年公司坚定深化新能源转型，设立全年160万辆销量目标。3)从迭代来看，公司响应市场需求，积极品类与车型焕新，车型智能化功能快速升级与普及，完善智能布局。4)智能化时代下，数据与算法为竞争核心，长城汽车积极推动销量与车型智能化的发展，未来在智能化的实力有望不断加强。

投资建议：短中期看，公司坚定新能源转型，持续的新车周期有望推动公司销量与业绩改善，长期看，公司四大拓展战略打开销量长期增长空间，智能化转型开启全产业链盈利空间。预计公司2023-2025年归母净利润分别为61.5、75.0、90.8亿元，对应A股PE37.8X、31.0X、25.6X，对应港股PE11.2X、9.2X、7.6X，维持“买入”评级。

风险提示

1、行业价格战削弱企业盈利；

2、缺芯影响持续恶化。

常熟银行

开门红成绩出彩，盈利能力更进一阶

营收增长双位数，盈利能力更进一阶 　 公司披露2023年一季报，2023Q1实现营收和归母净利润同比增长13.28%、20.60%，同比增速较2022年全年下降1.79pct、4.79pct，公司营收增长水平虽略有下降，但仍然保持较高水准。业绩增速来看，公司归母净利润增速放缓，其中净利息收入同比增长17.70%，同比增速较2022年全年提升3.95pct，增速放缓主要系中收以外其他非息收入拖累。公司加权平均ROE达13.83%，同比提升0.78pct，盈利能力更上层楼。 　 存贷供需两旺，开门红表现强劲 　 公司23Q1净息差达3.02%，与2022年全年持平，维持同业领先水平，我们认为主要系公司生息资产结构优化，收益率环比改善。23Q1末公司总资产同比增长17.96%，增速较上年末提升1.22pct。公司信贷投放持续高景气，23Q1末贷款增速达18.15%，同比增速较2022年全年略微下降0.67pct，仍然维持在绝对的高水平，为资产扩张提供抓手。其中23年高收益率的零售贷款新增41.75亿元，较去年同期多增10.50亿元，防控政策优化后零售信贷需求回暖，为信贷扩张主要驱动力。 　 负债端来看，23年Q1末公司存款同比增长17.61%，较2022年末提升0.80pct，新增存款量达267.80亿元，较去年同期多增52.60亿元，其中对公、零售存款新增占比分别为27.61%、79.21%。 　 资产质量优异，拨备水平提高 　 公司23Q1末不良率为0.75%，较22Q4末下降6bp，资产质量优异，位居上市银行第一梯队，主要系疫情消退后零售贷款质量逐渐提升有关。从广义不良率来看，公司不良+关注率达1.57%，较22Q4末下降8bp，潜在不良风险进一步下降。公司拨备水平稳居高位，23Q1末拨备覆盖率547.30%，较22年末提升10.53pct。公司拨备厚度进一步提升，风险抵补能力和利润反哺能力持续增强。 　 投资建议：开门红成绩出彩，业绩有望持续高增 　 区域活跃的民营经济催生出旺盛的信贷需求，公司明确坚守服务“三农”、服务小企业和小微企业的市场定位，小微业务先发优势明显，多年来已经形成完善的小微金融服务体系。23年春节后经济逐步复苏，经济景气度稳步提升，普惠小微信贷有效需求持续增长，公司坚守服务“三农”、服务小企业和小微企业的市场定位，小微业务先发优势明显，打造出成熟的“常农商微贷模式”。同时，公司不断夯实资产质量，提高利润反哺能力，牢固业务扩张根基。预计公司2023-2025年归母净利润同比增长24.44%、21.52%、22.20%。目前公司对应PB(MRQ)为0.94倍，给予2023年目标PB1.40倍，对应目标价12.91元，维持“买入”评级 　 风险提示：小微客群抗风险能力偏弱，小微有效信贷需求不足，信用风险波动

万华化学

23Q1净利环比改善，迎接新成长周期

23Q1归母净利40.5亿元，环比显著改善，维持万华化学（600309）“买入”评级 　 公司于4月14日发布23年一季报，实现营收419亿元，同比+0.4%/环比+19%，归母净利润40.5亿元，同比-25%/环比+54%，单季度归母净利环比显著改善。 　 我们预计公司23-25年归母净利221/257/284亿元，对应EPS为7.05/8.18/9.03元，结合可比公司23年一致预期平均19xPE，给予23年19xPE，目标价133.95元，维持“买入”评级。 　 MDI价格价差回升，聚氨酯板块盈利迎来改善 　 Q1聚氨酯销量111万吨，yoy+17%/qoq+7%，营收157亿元，yoy+0.4%/qoq+12%。据百川盈孚，Q1聚合MDI/纯MDI/TDI/聚醚均价1.56/1.88/1.91/0.99万元/吨，yoy-23%/-17%/+3%/-18%(qoq+6%/+1%/-4%/+5%)，MDI/TDI/聚醚价差1.05/1.3/0.2万元/吨，yoy-27%/+2%/-23%(qoq+11%/-4%/-3%)，因需求渐复苏及行业减开工等，MDI价格价差环比改善。同时，4月14日聚合MDI/纯MDI/TDI/聚醚价格1.48/1.78/1.88/1.0万元/吨，较月初-3%/-3%/+7%/+1%，未来内需复苏及MDI/TDI竞争格局优化等背景下，我们持续看好聚氨酯板块盈利改善。 　 石化板块景气渐复苏，新材料业务持续成长 　 Q1石化板块销量317万吨，yoy+6%/qoq+55%，营收182亿元，yoy-3%/qoq+37%，丙烯酸/丁酯/PO/PVC等价格均自22Q4的低位有所回升，虽原料丙烷等高价或有拖累，我们预计公司依托一体化优势具备盈利韧性。据百川盈孚，4月14日华东丙烷CFR605美元/吨，较1月末高点已回落35%，短期板块成本压力缓解，后续伴随需求端复苏，石化产品景气有望延续改善。新材料板块Q1销量35万吨，yoy+67%/qoq+30%，营收53亿元，yoy+5%/qoq+15%，营收持续增长。公司Q1综合毛利率17.5%(yoy-3.0pct/qoq+1.5pct)，期间费用率yoy+0.7pct/qoq-1.7pct至5.4%。 　 众多新项目增量渐近，迎接新成长周期 　 公司23-25年迎来新项目收获期，规划/在建项目包括聚氨酯(宁波+60万吨MDI；福建+15万吨TDI；烟台85万吨聚醚等)、石化(蓬莱基地、乙烯二期等)、新材料(ADI/PC/柠檬醛等)三大板块诸多产品，聚氨酯方面未来并购烟台巨力落地亦将巩固龙头地位。 　 23Q1末公司在建工程余额376亿元，公司处于上市以来最大的资本开支周期，未来新项目陆续实施以及高附加值新材料放量有望持续贡献增量。 　 风险提示：下游需求不及预期；新项目进度不及预期；原材料价格波动。

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